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“估值中樞下移”“估值底部回溫”“板塊估值探底”“估值修復反彈”……近來能夠看到，不管是專業的分析師還是普通的投資者，大家越來越多得關注和談論“估值”。

何為“估值”?簡單來說，類似于我們購物時衡量商品價格與商品價值的偏離度。在“估值”持續上升的時候，鮮少有人關心其價格是否已經背離內在價值太多，這時不少人眼中似乎只有“漲價的趨勢”這個關注點;而在“估值”持續下降的時候，更多的人開始關心價格何時跌到比內在價值便宜的地步。

近期，不少投資者都比較關心“A股估值是否可能已經具備較高性價比”這個問題。首先，要看如何衡量估值。對于股票，價格的衡量標準無外乎股價(以英文縮寫P為簡稱)，但內在價值的衡量標準則百花齊放，常見的估值方法就有P/E(市盈率)、P/B(市凈率)、P/B-ROE(盈利與市凈率匹配度)、P/E/G(成長與市盈率匹配度)、DCF(未來現金流折現)、ERP(股權風險溢價)等。這其中，有些方法比較適用于微觀個股，比如P/B-ROE、P/E/G和DCF，有些則更適用整體股市，比如ERP。

華商基金認為，從全市場的角度看，ERP將是重點評價的對象，因為它衡量的是股市相較國債(無風險收益率)的性價比。具體而言，無論是衡量全部A股平均還是滬深300指數，ERP這個指標在歷史上都呈現出較為明顯的極值回歸特征。可能雖然無法媲美“過了冬天一定是春天”的精確季節規律，但當ERP這個指標到達一個歷史極端低的水平時，就具備了較為重要的投資參考價值，值得持續重視觀察。

華商基金同時認為，今年4月底全部A股平均的ERP估值水平，或已具有較好的性價比。與當前近似的四個歷史時段分別是“2008年10月”“2011年12月”“2018年10月”“2020年3月”。這四個歷史時段中，除了“2011年12月”之外，其余三次均為階段性歷史大底附近位置，但“2011年12月”這次的后續市場則還在繼續探底。“因此，我們還需要在估值的基礎上做更為深入的比對。一種思路是將當前的經濟周期與上述四個歷史階段做比對，看當前更類似哪次。”

華商基金比對的結論是，從通脹和信貸兩個維度來觀察，當前的經濟周期處在“通脹低位抬升+信貸低位探底”的狀態，比較類似“2018年10月”，其次是類似“2011年12月”。因此，結合估值與經濟周期，當前時點可能還不宜過度樂觀。

華商基金由此總結指出：目前，從估值維度來看，A股可能已經到了較高性價比的區間，但結合經濟所處的宏觀周期，當前時點可能還不宜過度樂觀，需要在看到信貸投放或通脹壓力改善后，可能才是更好的布局時點。“需要提醒的是，以上所有分析主要是基于歷史規律，歷史也許會相似，但可能不會完全重演。”(李濤)

關鍵詞： 華商基金 股權風險溢價 信貸投放 市盈率匹配度